价格下降和去产能已到中后期，加速市场化进程

产能释放带来产品性价比提升。过去的三年，行业快速发展，各环节都积极扩大产能，同时，国家政策又明确将其列为七大发展产业之一进行大力扶持，各路资本争相涌入。这些资金大多用于新产能的建设，这些产能在2017-2019年集中释放，带来产品性价比持续提升。

目前价格下降和产能去化已基本处于中后期。从过去一年来看，行业产能释放，但需求不足以支撑这么多的产能，因此2018年中上游材料价格普遍承压，但是目前这种产能过剩是结构性的，即高端产能不足低端产能过剩。在价格下跌情况下，之前盲目扩张的中低端产能、落后产能都要被市场淘汰，逐步实现出清。目前中低端产能基本处于亏损状态，加之部分落后产能逐步退出市场，行业调整已进入中后期。

政策加速行业高端化、市场化进程。从历年新能源汽车补贴政策来看，除补贴幅度退坡外，政策支持高端化车型的趋势明显，体现在2018年补贴政策中取消对续驶里程低于150公里的新能源乘用车的补贴支持，同时对续驶里程高于300公里的新能源乘用车的补贴额度甚至高于2017年的水平。2016年补贴政策中提到2019-2020年补助标准将在2016年基础上下降40%，我们预计2019年补贴政策将进一步提升补贴门槛，降低补贴额度，引导行业产品走向更高能量密度等中高端发展，进而引导行业走向市场化。

积分制将接棒补贴政策，成为新能源汽车发展的新动力。2019年补贴将在现有基础上继续退坡，积分制的推出将强化市场化因素，接力补贴政策成为发展新动力。积分政策鼓励高续航里程、低电耗的纯电动汽车，面对积分的压力，车企也将进一步提升技术水平与产品品质，开发出更能创造需求或真正满足需求的产品，更好、更健康地带动国内产业链发展。在中国汽车行业大体量的带动下，积分制的推出亦将引领全球范围内新能源汽车行业的大发展，带来全行业的升级。

积分制将在2019年行业市场化进程中发挥关键作用。双积分政策自2018年4月开始实施，规定2019-2020年新能源汽车积分比例要求分别为10%和12%，从乘联会数据看，双积分政策确实起到了推动新能源车销量增长的作用。2018年4月之前，我国新能源汽车积分比例基本没有突破10%，而自双积分政策实施以来，各月积分比例均在11%以上，2018年1-9月，我国新能源汽车积分比例为12.2%，已可满足2020年要求（仅是行业整体层面满足，具体车厂情况仍有差异），而2017年同期仅为5.5%，全年占比也仅为6.8%。展望2019年，新能源汽车积分制强制实施，将进一步带动行业市场化发展。

1.2 从下游来看：全球化、高端化趋势来临

从车型来看，行业高端化趋势明显。2018年前10个月新能源乘用车销售72.54万辆，超市场预期，新能源乘用车销量占新能源汽车总销量的比重提升至82.5%。而从乘用车销量内部结构看，高端化车型销量占比明显提高。纯电动车型中，A00级占比由2017年的69%降至2018年前三季度的51%，A级车占比由23%提升至32%。插混车型中，A级车占比由82%降至77%，C级车由0%提升至6%。今年受补贴政策“过渡期”设置影响，前5个月A00级车占比均在60%以上，但自6月以后占比迅速下降至40%以上，同时A级车由不足30%提升至40%左右。

在我国新能源汽车产销量快速增长的同时，全球电动化进程也在加速推进。根据乘联会数据，2018年前10月全球新能源汽车销售124.73万辆，同比增长56.5%。我国新能源汽车销量占比近年来均维持在46%左右，表明全球与我国电动化趋势同步，正加速推进。

从具体车型销量来看，截至10月目前北汽EC销量已接近7万辆，规模效应得以体现。此外，销量排名靠前的车型中，北汽EX与比亚迪元EV为A0级车，比亚迪e5和吉利帝豪为A级车，高端化车型正加速放量。而从美国来看，特斯拉销量遥遥领先，规模化优势明显，而其规模化也带来了业绩的拐点，特斯拉三季报显示，其2018Q3单季营收环比增长71%、同比增长129%，单季实现净利润2.55亿美元。2018年下半年，特斯拉50万辆/年纯电动乘用车项目正式落户上海临港，加速在国内布局，未来特斯拉势必将进一步推动相关产业链企业业绩增长。

未来看，国外传统汽车龙头正加大对新能源汽车的布局力度，奥迪、宝马、奔驰等老牌车企在未来1-2年均有数款纯电动乘用车及插混乘用车投放市场，而且从车型来看，以中高端车型为主，纯电动乘用车动力电池容量多在80KWh左右，车型升级将进一步推动全产业链高端化、市场化发展，也为国内打入优质整车供应链的企业提供广阔发展空间。

1.3 从中游来看，伴随全球化、高端化趋势，行业集中度逐步提升

在产业链产能结构性过剩、产品价格下行、下游补贴退坡导致企业盈利能力下降的背景下，行业落后产能正逐步淘汰，与此同时龙头企业扩产进一步提升竞争力，行业集中度得到进一步提升。从电池环节来看，2017年宁德时代、比亚迪合计市占率在43%，而至2018年8月两家企业市占率已达64%，行业TOP5企业市占率由2017年的66%提升至78%。

而从产业链中上游来看，行业集中度提升趋势也较为明显。我们对比2017年10月和2018年10月新能源汽车产业链中游各环节部分龙头企业出货量占整个行业出货量的比重，结果表明，各环节龙头企业市占率均有不同程度提升。其中提升最大的隔膜环节，星源材质和恩捷股份出货量占比提升了15个百分点。正极材料（金和+杉杉+当升+厦门钨业）、负极材料（贝特瑞+紫宸+杉杉）、电解液（天赐+新宙邦+国泰）也均有1-5个百分点的提升。

新能源汽车全球化、高端化和市场化趋势日趋明显，这就要求我们把需求定位在全球视野来看，全球汽车企业龙头（包括传统车龙头、电动车龙头及新兴造车势力）将陆续推动更具市场化的车型，因而需要中上游各环节企业也能服务全球高端产业链。目前来看，国内动力电池龙头宁德时代、亿纬锂能、孚能科技也已打入或正逐步打入海外优质整车企业供应链，而为其服务的相关中上游材料企业有望拥有业绩长期增长的动力。

2.1 行业评级

由上所述，新能源汽车行业在2019年将有积极变化，这一积极变化还是未来新周期变化的起步。

新能源汽车：全球化、高端化、市场化周期来临，龙头企业将充分享受红利。1、我们看好行业由国内到全球、由低端到高端、由政策驱动到市场驱动的转变，2019年将是起步之年；1）全球化：电动化趋势和积分制将推动新能源汽车全球化在2019年逐步落地。2）高端化：国内企业历经多年发展，全球配套能力增强，未来产业升级和政策完善将进一步推动新能车高端化发展，宁德时代等中游巨头的崛起也将带动产业链高端化的匹配。3）市场化：从中上游来看，经历过去一年的产能释放，产业链整体价格已下移到相对合理位置； 2019年高品质、低成本的产能将陆续释放，并继续带动产品性价比提升。2、景气度分化，重视龙头公司投资机会。优质龙头公司率先进入和受益于新能源汽车全球化、高端化、市场化新周期，盈利能力和增速将有望保持较好水平，迎来较好投资机会。

我们认为，首先，我们认为新能源汽车经历过去一段时间低谷后，均酝酿着新的发展，2019年将是新周期起步之年：新能源汽车受益全球化、高端化、市场化大周期起步；其次，我们认为新周期的起步之年将是行业比较好的投资窗口期，在未来新能源汽车市场化这一周期阶段，行业质的变化对估值的提升将有望超过去和未来的其他阶段。基于此两点，我们上调行业评级至“看好”评级。

2.2 投资建议

从具体的投资选择看：

新能源汽车建议从三个方面挖掘投资机会：1）高端乘用车产业链核心标的：宁德时代、三花智控、旭升股份等；2）产业链中壁垒高环节：璞泰来、恩捷股份等；3）核心环节以及还可以做大的环节：比亚迪、当升科技、新宙邦等。